周三，伦敦金属交易所（LME）的巨量镍交割终结了这种电池金属的强劲涨势。当日，20760吨镍的仓单注册量创下2019年12月以来的单日最大流入量。截至收盘，LME三个月期镍价格已从19个月高点18800美元/吨跌至17895美元/吨。然而，如此大量镍的突然“到港”本不应令人意外。尽管LME注册镍库存自9月以来一直持平，但新加坡和中国中国Taiwan高雄港的LME仓库中，未注册仓单库存一直在稳步累积——这正是周三库存变动的主要原因。

长期以来，LME注册库存一直是出了名的不可靠价格信号，往往反映的是仓储动态而非金属本身的供需变化。而LME未注册仓单库存（即存放在LME仓库但尚未交付市场的金属）的变动，则是穿透市场噪音的有用工具。目前，这些“影子库存”正揭示出LME各类基本金属之间截然不同的供应动态——从过剩到短缺不一而足。2025年全年，LME镍的注册与未注册总库存增长57.6%，达到367310吨。无论是从绝对数量还是相对于全球市场规模来看，这都是LME核心基本金属中最大的增幅。

12月未注册库存骤增34000吨，为周三注册库存的大幅上升埋下了伏笔。另一种长期过剩的LME金属是铅，它已成为库存融资者进行仓储套利交易的首选金属。对铅库存（大部分位于新加坡）的争夺导致注册库存出现大量周转——去年有超过100万吨铅在系统中进出。在这些噪音背后，是未注册库存的稳步累积：2025年全年，铅未注册库存从42000吨增至200000吨。这一变化远比对注册库存边际减少2875吨更为重要，推动铅总库存达到438853吨，为十多年来最高水平。

过去，铝库存一直是交易商与仓库之间激烈角力的战场，大部分交锋发生在马来西亚巴生港。铝库存的周转并未停止——就在10月，注册库存还出现过单日102275吨的巨量流入。但与往年相比，马来西亚的库存周转速度已有所放缓。未注册库存的下降解释了这一现象：2025年，LME系统中的铝影子库存下降56%至159890吨，可供仓储交..铝总库存年末降至669140吨，为2022年年中以来最低水平，这强化了铝市场叙事的转变——LME三个月期铝价格自2022年3月以来首次突破3100美元/吨。