央行需求是2022年底以来黄金历史性上涨的关键驱动力，但这一支撑或即将结束——至少在可预见的未来，因伊朗冲突迫使政策制定者将能源安全与经济稳定置于储备多元化之上。这一优先事项转变正值黄金市场脆弱之际，刚经历1980年代以来最猛烈单周下跌，此前美国银行财富管理高级投资策略师罗布·霍沃斯将今年初行情描述为投机性“冲顶”。1月底创历史新高后，黄金难重拾上涨动能，即便地缘政治紧张升级——这对避险资产黄金而言是异常分化走势。

霍沃斯认为，黄金典型行为模式失灵反映市场动态广泛转变。名义与实际利率上升削弱黄金吸引力，预期避险资金流更青睐流动性（即美元）而非黄金或美债等传统对冲工具。即便政府债券也未吸引需求，收益率攀升至数月高位，凸显通胀与供应冲击主导投资者思维。霍沃斯指出，当前环境下通胀保值债券（TIPS）也非避险资产，“它们对久期敏感，实际收益率上升使其同样承压”。

黄金投机性头寸成为日益增长的不利因素。霍沃斯指出，每盎司4500美元是重要心理关口，若投资者因投资组合压力被迫平仓，金价或进一步下跌。“投机者面临艰难抉择，2月份多数人试图等待波动过去，但如今大量资金处于浮亏状态，情况或更糟”。他还表示，投机者不仅浮亏，也无法指望央行介入提供支撑。

霍沃斯解释，推动黄金上涨的多数央行是能源净进口国。油价飙升带动液化天然气与化肥成本大幅上涨，其财政资源正转向确保必需品供应。原本可能配置黄金储备的资本，如今用于“维持生计”——为能源、食品及关键基础设施需求融资。这种资金重新配置解释了黄金为何未对地缘政治风险升级作出积极反应，当前避险需求正被流动性争夺取代。

各国及企业优先获取美元以购买能源、维持供应链，而非积累黄金。霍沃斯称，“冲突持续越久情况越糟，支撑油价、损害全球经济，但对黄金无帮助”，点出投资者关键悖论...